——4月通胀数据点评
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内容提要
4月，CPI同比3.3%，预期3.75%，前值4.3%，环比-0.9%，前值-1.2%；PPI同比-3.1%，预期-2.5%，前值-1.5%，环比-1.3%，前值-1.0%。
1、新涨价因素跌幅大是PPI同比跌幅扩大的主要原因，4月新涨价因素拖累PPI同比下降2.8个百分点。就大类看，PPI同比主要因生产资料PPI同比跌幅扩大拖累。根据我们测算，4月PPI同比或为阶段性低点，5-9月PPI同比大概率趋势回升，但5月PPI同比大概率仍落于-2.5%下方，通缩压力大。
2、5月新涨价因素快速回落是CPI同比大幅下滑的主要原因，翘尾因素位于高位或使CPI同比5-6月维持在3%左右，食品类和非食品类CPI同比均下滑使得CPI同比大幅下滑。从高频数据看，5月CPI同比继续回落的确定性高，5-12月CPI同比基本可以确定低于3.5%，且趋势放缓，对货币政策宽松的制约基本消除。
4、我们认为，5月经济下行压力仍大，预计5-7月我国出口增速或趋势较大幅下滑，对我国经济冲击将十分明显，5月刺激内需政策或将加码，基建投资力度也将加大，叠加5月PPI同比处于低位，我国加大货币政策积极力度是大概率事件，市场流动性预计将边际宽松，5月降准和调降OMO、MLF利率均可期待。
5、5月，全球复工复产稳步推进，国内货币政策边际积极基本确认，叠加商品价格处于低位，商品价格继续趋势上涨的概率较大。5月基建投资增速大幅攀升概率很大，相关产业链商品价格回升的确定性高。
6、需注意的是，全球主要经济体部分复工复产地区疫情爆发，或拖累全球复工复产进度，5月商品价格上升空间有限。
风险提示
疫情在全球超预期蔓延，中美贸易摩擦超预期升级，全球经济增长不及预期
统计局2020年5月12日公布了我国2020年4月CPI和PPI的数据，其中CPI同比3.3%，预期3.75%，前值4.3%，环比-0.9%，前值-1.2%；PPI同比-3.1%，预期-2.5%，前值-1.5%，环比-1.3%，前值-1.0%。
一、 PPI同比受新涨价因素拖累跌幅扩大，5月反弹概率大
新涨价因素跌幅大是PPI同比跌幅扩大的主要原因。4月新涨价因素拖累PPI同比下降2.8个百分点，3月新涨价因素拖累PPI同比1.5个百分点，新涨价因素的拖累加大，4月翘尾因素拖累PPI同比0.3个百分点，3月翘尾因素贡献0.00个百分点，翘尾因素的拖累小幅增加。
PPI同比跌幅扩大主因生产资料PPI同比跌幅扩大和生活资料PPI同比下滑。4月生产资料PPI同比为-4.5%，较前值跌幅扩大2.1个百分点，生活资料PPI同比为0.9%，较前值下滑0.3个百分点。生产资料中采掘工业、原材料工业、加工工业PPI同比分别较上月下滑7.6、3.6和1.0个百分点。生活资料中食品类、衣着类、一般日用品类和耐用消费品类PPI同比分别较上月变化-0.8、-0.1、-0.2和0.2个百分点。
从高频数据来看，CRB现货指数综合4月同比较3月跌幅扩大8.02个百分点，与PPI同比变化方向一致。截止5月12日，5月CRB综合现货指数月化同比较4月跌幅收窄1.95个百分点，指向PPI同比跌幅或小幅收窄。布伦特原油5月月化同比较4月跌幅收窄4.34个百分点，或使生产资料PPI同比收窄。随着全球主要经济体加快复工复产，5月PPI同比跌幅收窄的确定性高。
从行业分类看，石油和天然气开采业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、化学纤维制造业PPI同比均低于-17%，且PPI同比较上月跌幅明显扩大，是4月PPI同比跌幅超预期的主要原因。5月布伦特原油期货结算价月化同比收窄或使石油相关行业PPI同比回升，对PPI同比的拖累或减小。计算机、通信和其他电子设备制造业和铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业PPI同比是已出数据的30个行业PPI同比中仅有的回升行业，建议关注。
根据我们测算，4月PPI同比或为阶段性低点，5-9月PPI同比大概率趋势回升，但5月PPI同比大概率仍落在-2.5%下方，通缩压力大。
二、 CPI同比趋势下行确定性高，对货币政策的制约基本消除
5月新涨价因素快速回落是CPI同比大幅下滑的主要原因，翘尾因素位于高位或使CPI同比5-6月维持在3%左右。4月新涨价因素对CPI、食品类CPI、非食品类CPI同比增长的贡献分别为0.1、1.7和-0.4个百分点，3月新涨价因素分别贡献1.0、5.3和-0.2个百分点，新涨价因素对CPI同比的支撑明显减弱。4月翘尾因素对CPI、食品类CPI、非食品类CPI同比分别贡献了3.2、13.1和0.8个百分点，3月分别贡献3.3、13.0和0.9个百分点。CPI同比翘尾因素5-7月分别为3.2%、3.3%和2.9%，将支撑CPI同比5-7月维持3%左右的高位。
食品类和非食品类CPI同比均下滑使得CPI同比大幅下滑，其中食品类CPI同比下滑明显。5月食品类CPI同比14.8%，较前值下滑3.5个百分点，非食品类CPI同比0.4%，较前值下滑0.3个百分点，核心CPI同比1.1%，较前值下降0.1个百分点，不含鲜菜和鲜果的CPI同比3.8%，较前值下降0.8个百分点。
4月食品类CPI同比放缓主要是因为猪肉CPI、鲜菜CPI和鲜果CPI同比少增。4月食品烟酒价格同比上涨11.3%，影响CPI上涨约3.39个百分点。其中，猪肉价格上涨96.9%，较前值下降19.5个百分点，影响CPI上涨约2.36个百分点。鲜菜CPI同比下降3.7%，较前值跌幅扩大3.6个百分点，影响CPI上涨约0.10个百分点。鲜果CPI同比下降10.5%，较前值跌幅扩大4.4个百分点，影响CPI下降约0.21个百分点。
4月非食品类分项CPI同比整体放缓。衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信、教育文化和娱乐、医疗保健的CPI同比分别为：-0.4%、-0.3%、0.1%、-4.9%、2.0%和2.2%，较前值分别变化-0.1、-0.2、-0.2、-1.1、-0.5和0.0个百分点。
从高频数据看，5月CPI同比继续回落的确定性高。截止5月12日，5月全国猪肉平均批发价月化同比为107.16%，较4月下降15.76个百分点，猪价同比在5月延续放缓态势；5月28种重点监测蔬菜月化同比-77.3%，较前值跌幅扩大75.24个百分点。猪价同比和蔬菜价格同比大幅下降或拖累食品类CPI同比，5月CPI同比继续回落的确定性高。
据我们测算，5-7月CPI同比趋势小幅放缓，8-11月CPI同比或较快速趋势性放缓，5-12月CPI同比基本可以确定低于3.5%，且趋势放缓，对货币政策宽松的制约基本消除。
我们预计，5-7月我国出口增速或持续较大幅下滑，对我国经济冲击将十分明显，5月刺激内需政策或将加码，基建投资力度也将加大，叠加5月PPI同比处于低位，我国加大货币政策积极力度是大概率事件，市场流动性预计将边际宽松，5月降准和调降OMO、MLF利率均可期待。
三、 5月复工复产叠加货币宽松，商品价格或反弹
5月全球复工复产稳步推进，国内货币政策边际积极基本确认，叠加商品价格处于低位，商品价格继续趋势上涨的概率较大。
5月基建投资增速或大幅攀升，叠加市场流动性宽松，相关产业链商品价格回升的确定性高。
需注意的是，全球主要经济体部分复工复产地区疫情爆发，或拖累全球复工复产进度，5月商品价格上升空间有限。
当前市场避险情绪或趋于下降，黄金价格趋势小幅下行的概率较大；原油价格或阶段性持续反弹，当前油价有下跌空间但不大。
疫情对经济的较长期负面冲击压制资本市场持续回暖，需警惕中美贸易摩擦陡然升级，美国经济数据不及预期、疫情在欧美、印度、巴西和非洲的超预期爆发风险。当前商品市场对负面消息高度敏感，需警惕黑天鹅事件的冲击，关注短期利率变化。
四、 风险提示
疫情在全球超预期蔓延，中美贸易摩擦超预期升级，全球经济增长不及预期。
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