2019年进入尾声,医改再传捷报:18家上市公司成功入选医保谈判目录,医改红利进一步释放,刺激市场情绪。而在过去的11个月,医药板块多个细分领域的龙头已经实现了戴维斯双击:业绩增长和估值提升,让投资者尽享倍乘效益。
但进入2020年,投资者却将面临最大的困惑:如何面对高估值?中信证券指出,医药龙头公司优势明显,持续享受政策红利,会用业绩的高增长来消化估值。莞香资本总经理江国栋则提醒:医改红利释放看多医药板块,但市场资金将偏向确定性较高的细分领域,如创新药、CRO、医疗器械等,核心资产更有优势。另外,他强调,对于外资入场不应盲目乐观。特别是不成熟的投资者,等来的是更大的挑战。
医药创新崛起 抗癌新药实现零突破
根据中信证券研报数据,2019年,中国医药工业增长趋缓。1-9月医药工业收入和利润总额同比下降5.1%、1.5%,分化加剧。生物制品、医药商业、医疗器械板块增长情况较好,而受政策影响,中药板块净利润则出现明显下滑。
但中国创新力量正在逐步崛起。11月中,美国FDA批准百济神州的抗癌新药泽布替尼上市,就为市场注入一针兴奋剂。这还是历史上第一个中国企业自主研发的抗癌新药获得FDA的批准,是零的突破。
国家此前推出的“4+7”集采则将推动中国创新药的成长:仿制药的利润空间被大大压缩,不再具备议价能力和竞争优势,迫使药企加大创新药的研发投入。莞香资本总经理江国栋就提醒,中国医药行业的竞争要素随之改变,投资者应该多关注药企的研发和效益管控能力。
据了解,大型投资机构如高瓴资本早就重仓了中国的创新药赛道,4年前就进入国内的创新药四杰:恒瑞,百济,信达,君实。按公司IPO价格计算,高瓴至今在恒瑞和百济(纳斯达克)的收益增长已经超过3倍和6倍。
莞香资本江国栋:外资狂粉A股?别高兴得太早!
江国栋,莞香资本创始人/总经理。莞香资本为国内首批成立的对冲基金私募机构。2015年大股灾,旗下“莞香对冲一号”年度收益超20%,净值从1.0446涨至1.2482(数据来自产品托管人招商证券)。江国栋在各场合强调,做对冲基金的机构更注重风险。2017年,他在深圳前海设立莞香资本投研中心,专注于二级市场医药与消费的价值投资。根据产品托管人国泰君安官网显示的净值及估值表统计,截至2019年11月,江国栋管理的产品的年化收益率高达78.42%。在同期二级市场私募产品,只有5%的产品能达到同等收益。
Q:2020年,你强调关注医药板块的核心资产,但目前这些公司估值偏高。普通投资者怎么来规避风险?莞香资本用什么标准来筛选优质资产?
江国栋:优质公司有“护城河”,绝对的竞争优势能维持业绩的高增长,可以充分消化当前的高估值。在2020年大概率能维持合理的估值水平。
对于机构来说,经济下行,我们在投资上较为谨慎,可以接受估值上的让步来换取确定性。投资的本质在于选择,选择就是第一道风险控制。在确定性较高的行业中挑选优质标的,是规避风险最可行的做法。我们在布局上更偏向市场空间大、壁垒高、盈利能力强的上市公司。在投资时,通过价格的安全边际来提高抗风险能力与追求更高的回报率。
Q:整个医疗行业广受政策改革的影响,改革红利释放会刺激市场,但以价换量带来的药品“降价潮”,也会让医药企业的营收压力增大。
江国栋:药品降价是不可逆转的,仿制药集采和创新药谈判都对药企形成巨大考验。但是国家将以药品集中采购和使用为突破口,促进医疗、医保、医药联动改革,让药企在“以价换量”中开拓巨大的市场体量,而老百姓也在药品降价潮中受益,这是深化医改带来的多赢局面。而且,药企可以通过增量缓解降价的冲击,另外加强研发,丰富产品线,最终可以实现营收增长。医药是一个异质化的行业,在降价浪潮中,专业的投资者反倒能看到结构性行情的投资机会。针对医保谈判,我们其实在一年前就做了调整,比如策略上加大对创新药药企和医疗器械企业的投资,减少不确定性。
Q:中国医药的研发生产外包CRO/CMO年增速也超过20%,有哪些成长机会?
江国栋:中国医药市场份额是全球前三,CRO/CMO也将成长到相应的规模。近年来国内高素质劳动力大幅增加,为CRO/CMO的发展提供了有力的保障。新药研发难度加大,成功率不断降低,大药企和CRO/CMO合作的意愿在提升。另外,现在国内药企持续加大研发费用的投入,为了保证项目顺利推进,也会和这些服务商维持长期稳定的合作。很多因素都在推动中国CRO/CMO的发展。乐观的预期是,国内的CRO/CMO会像当初中国制造做品牌代工厂一样快速成长,在全球竞争中占领一定位置。
Q:2020年,怎么看待外围因素对医药生物板块的影响?比如,有分析就认为生物医学将成为中美在芯片后的下一个角斗场。
江国栋:中国是仿制药大国,在医改和市场的推动下,很可能弯道超车,成为全球的原创药大国。在过去10几年,生物医疗领域的科学家回国,都是单兵作战,环境、资源等条件都很薄弱。医改深入后,整体局面改善,大批学者回到国内创业,在很多细分领域布局。虽然体量上,我们和美国存在一定差距,但在一些细分领域已经与之同步。我们整体的发展很难被遏制。
Q:2019年也是外资买买买的一年,外资加速布局中国核心资产,推动了A 股市场的乐观情绪,但会否带来哪些不确定性?
江国栋:如果看数据,到2019年三季末,境外机构和个人持有境内股票、债券资产规模分别达17685.54亿元、21840.75亿元,合计持有规模39526.29亿元,已连续4个月攀升,并创历史新高。
但是,别高兴太早,国内不成熟的投资者等来的是祸不是福。
外资以机构投资者为主,有完善的投资体系,会逐步增加规模,从而改变其市场体量占比,以此改变中国证券市场交易的主体结构。国内的投资者基本上没有经过专业的训练,很可能在反反复复的追涨杀跌中一无所获。有一定投资年份的股民,受限于固有的思维模式,也容易掉入估值陷进和增长率陷进中。
结果可能是,国内投资者偏爱低价股,对高价股避而远之,反倒在博弈中错失核心资产的投资机会;而外资机构资金实力雄厚,投资体系成熟,更能看到上市公司市值与其内在价值的偏离度,和公司的成长性,最终在二级市场分享了医改释放的红利。
其它亮点:龙头药房还有5倍以上的成长空间
除了创新药,值得关注的是,医药零售板块也有很强的成长性。四大上市药房(益丰药房、老百姓、一心堂、大参林)通过“自建+并购”不断扩张,行业集中度进一步提升。
根据广证恒生发布的研报数据,参照美国和日本:美国前 10 药房市占率高达 73.30%,日本前 8 药妆店市占率高达 52.38%。中国四大药房市占率约10.48%(2018年),广证恒生认为,还有 5 倍以上的成长空间。
如果对比营收体量,数据差异更明显。有风险投研机构统计,中国上市的四大药房目前每年的营收体量50亿人民币,而美国最大的药房公司沃尔格林2018年的年营收就达到了1315亿美金。中国的人口更大,老龄化趋势明显。未来,随着电子处方共享等政策的放开,医药零售连锁还将提速增长。